這是迄今還原得最完整的——“雷軍系”

        昨天（11 月 19 日），小米和順為資本聯合宣布，小米和順為資本以 18 億元（3 億美元）戰略入股愛奇藝，本次投資也是小米自創辦以來最大單筆投資。

        小米系——再進一步說——雷軍系又延伸了新的觸角。

        《新財富》雜志最近刊登了封面文章《雷軍系》，對雷軍的天使投資、金山軟件、小米布局進行了呈現。虎嗅對其原稿進行了刪編。

        天使雷軍

        2007 年 10 月金山軟件上市到 2011 年 7 月回歸金山的這段期間，雷軍蛻變成天使投資人，他的風格順勢而為，恰如順為基金的名稱。順為基金成立于 2011 年，一期基金 2.25 億美元，二期基金 2014 年 4 月 11 日募集完成，規模 3.15 億美元。

        這期間，雷軍指揮順為基金投資了凡客誠品、多玩、優視科技、拉卡拉、UC、大街網、長城會和多看等多家公司。這眾多的公司基本都屬于雷軍在 5 年前所看好的三個非常有前途的領域。

        第一是移動互聯網領域，“移動互聯網的規模是 PC 互聯網 10 倍以上的規模”，UC 優視、多看科技、瓦力語聊、7K7K、太美、I Speak、YY、一起作業、智谷、卡卡移動、喜訊無限、迅雷和天網均屬這一領域。第二是電子商務，雷軍所投資的公司包括卓越網、尚品網、凡客誠品、樂 淘、耶客和我有網。第三則是互聯網社區，包括逍遙網、樂訊社區、多玩游戲網（原“歡聚時代”）、綠人網、Tech Web、長城會、雷鋒網和大街網。

        除此以外，雷軍在其他領域也有所涉獵，投資的項目有拉卡拉、可牛、好大夫、ZEALER、金山多益，還有近期投資的積木盒子，進軍 P2P。2014 年 10 月，其還通過北京瓦力參與上市公司華策影視的定向增發，投資 5000 萬元。

        雷軍在投資中堅持“不熟不投”和“只投人”兩大原則。他表示，投資只投人不投項目，并且還只投熟人及熟人的熟人這兩層關系。“我不在乎你在做的 項目是什么，我認為在中國，在今天的中國的創業市場上，缺的是執行力不是主意。”如拉卡拉的孫陶然、UC 優視的俞永福、好大夫的王航均是雷軍朋友，凡客優品的陳年是其老同事、大街網王秀娟則是其校友。

        除了已經上市的歡聚時代，UC 優視是另一個雷軍投資完勝的案例。阿里巴巴于 2013 年 3 月和 12 月兩次投資 UC，控股比例為 66%。2014 年 6 月 11 日，UC 被阿里收購后，估值高達 50 億美元，遠超過當年百度收購 91 手機助手的 19 億美元。

        當然，雷軍手下亦有敗筆。2012 年順為基金投資的鞋類 B2C 樂淘，在D輪融資中與德同資本共同投資 3000 萬美元；2014 年 4 月樂淘被廣東冠鵬鞋業和一家香港投資機構收購，價格僅為數千萬元。

        金山系：復興與隱憂

        2010 年 9 月，雷軍回歸，出任金山軟件董事長。此時的雷軍，涅槃重生，2007 年 10 月從金山的舞臺淡出、蛻變為天使投資人后，先后投資 20 多家移動互聯網、電子商務和互聯網社區的公司。2011 年 7 月 5 日，求伯君退位，雷軍正式接手，開始用自己對移動互聯網的感悟改造金山。同時，火速引入騰訊控股（00700.HK）為金山軟件第一大股東。

        在雷軍的主導之下，金山軟件旗下龐雜的業務部門，最終被整合成“3+1”的架構，“3”指金山辦公（WPS）+金山游戲（西山居）+金山網絡 （KIS，現為獵豹移動），“1”為金山云。2012 年 7 月，金山 WPS 辦公子公司緊跟金山網絡和西山居，完成 MBO，雷軍欣然宣布“3+1”策略，即三個主要現有業務線加一個戰略性新業務線的格局已經成型。與此同時，四大子公司的管理層也敲定，傅盛掌舵金山網 絡，張宏江為金山軟件 CEO 并負責金山云，鄒濤出任西山居 CEO，葛珂負責 WPS。

        ——猛將傅盛率獵豹移動突圍

        跟隨周鴻祎一路走過 3721 和 360 的傅盛，曾是“周教主”麾下最出色的產品經理，對互聯網產品有著敏銳的嗅覺和果斷的執行力，與“教主”決裂后投身經緯中國，而后創辦可牛網絡。2010 年 10 月分拆出來的金山安全，以其 18.75% 的股份換股合并可牛網絡，成立金山網絡。

        對雷軍而言，金山安全和可牛網絡的合并，最為關鍵的是獲得了傅盛這員猛將。在獵豹的成長中，傅盛抓住機遇，抵御外敵，起承轉合，精彩紛呈。借助 3Q 大戰結盟騰訊，而后得到騰訊或明或暗的支持；抓住搜狗與搜搜合并、奇虎（QIHU.NYSE）疲于應對新搜狗的機會，獲得發展的時間窗口；與 BAT 結盟，關鍵時刻得到巨頭幫襯等。

        事實證明，“降伏”傅盛是雷軍做得最英明的決定，而任君離去則是人稱“周教主”的周鴻祎最不應該犯的錯誤。合并可牛時，金山網絡（上市后更名為 “獵豹移動”，下稱“獵豹移動”）的估值約為 5 億元。至 2014 年 10 月 23 日，獵豹移動市值 24.3 億美元，折算匯率后增值 30 倍。2014 年 8 月 11 日，獵豹移動市值創下 39.18 億美元的峰值，這讓其最高增值幅度達到近 50 倍。

        ——與 BAT 建立戰略伙伴關系

        金山的成長歷程中，一直不乏巨頭的支持。早在 2005 年，被微軟擊敗的金山軟件，獲得聯想的“注血”方才活下來。而后，又一路得到 BAT、小米的幫扶。獵豹移動招股書顯示，2013 年其營收中的 25%、19% 和 14% 分別來自阿里巴巴、百度和騰訊。這與四面樹敵的奇虎形成鮮明對比。作為 BAT 的戰略合作伙伴，獵豹向 BAT 提供增值服務，如惡意網站過濾或安全軟件模塊，以此換取轉介流量的優惠，從而提高旗下 App 的曝光率。

        2011 年，金山軟件共獲得來自騰訊的營銷收入 701 萬元，2012 年前 8 個月為 3803 萬元；2012 年 9 月 27 日，雙方將 2012 年營銷費用的上限提高為 1.2 億元，2013 年上限為 2 億元。根據 2013 年 12 月 27 日騰訊與獵豹金山達成的戰略合作協議，騰訊付給獵豹 2014 年和 2015 年的推廣費用上限分別為 2200 萬和 3300 萬元，這一上限在 2014 年 7 月 31 日的補充協議中得到修改：2014 年和 2015 年的推廣費用上限修訂為 1 億和 1.05 億元。

        騰訊先后入股金山軟件和獵豹移動。2013 年 6 月 25 日，金山軟件公告，與騰訊共同增持獵豹移動，騰訊斥資 4698 萬美元，金山斥資 522 萬美元，收購金山網絡B系列優先股，新增股份占收購后總股本的 10%，其中金山軟件占1%，騰訊占9%。至此，騰訊持有獵豹移動普通股 1.22%，A系列優先股 7.77%，B系列優先股9%，總計 17.99%。在騰訊投資獵豹移動之前，金山軟件對獵豹移動的持股比例是 72.22%，騰訊投資后，金山軟件的持股比例降低到 54.9%。此時，獵豹移動估值超過 5 億美元。

        2014 年 4 月，百度、金山軟件、小米與獵豹移動共同簽署股份認購協議；其中金山軟件將最高認購 1000 萬美元的股份，百度將最高認購 2000 萬美元的股份，小米旗下投資公司 Xiaomi Ventures 將最高認購 2000 萬美元股份，成為金山旗下獨立分拆的獵豹移動 IPO 的基石投資者，進一步加強了現有的戰略合作伙伴關系。

        ——金山軟件股價“腰斬”背后

        金山軟件股價創下歷史最高點 33.5 港元/股，是在 2014 年 4 月 2 日，這一天恰好是獵豹移動第一次公告分拆上市的前一天。2014 年 10 月 14 日，金山軟件股價下探 17.74 港元/股，緊接著 10 月 23 日其發布盈利預警，股價再下探 16.88 港元/股。股價腰斬，市場對金山軟件第二輪改革的質疑卷土重來。

        首先，移動化戰略如火如荼，投入期拖累凈利潤率。2011-2013 年，金山軟件的凈利潤率均維持在 32% 以上，而到 2014 年中期，其凈利潤率下降到 26.62%。與此同時，研發費用和營銷費用猛增。尤其是營銷費用占總收入的比例一路飆升，從 2011 年的 12.33% 升至 2014 年中期的 22.69%。研發費用占比一直穩定在將近 30%。西山居副總鄭可表示，2014 年單單在手游研發上資金投入就將過億元。在 10 月 23 日發布的盈利預警中，金山軟件表示，因研發成本、營銷費用、期權費用大幅增加，凈利潤大幅下降。第二天，金山軟件股價下挫 11.92%，資本市場總是對 EPS 降低者用腳投票。

        其次，自然是獵豹移動的分拆上市影響。獵豹移動分拆上市后，金山軟件對獵豹移動仍然有控制權，只是持股比例從 54% 降到 47%，仍然是合并報表。表面上，從收入和利潤來看，金山軟件沒有受到分拆的任何不利影響，反而因此獲得了發展資金并提升了市值。但是從市盈率的角度，或 許有不同的解讀。金山軟件將上升勢頭最好的獵豹移動分拆上市，相當于把高 PE 業務分拆出去，而留下低 PE 業務，那么母公司的 PE 也會拉低。反映在股價上，自然是獵豹移動股價上漲，而金山軟件股價下跌。尤為明顯的是，在關于獵豹移動分拆上市的首個公告出來的前一天，即 2014 年 4 月 2 日，金山軟件創下歷史新高 33.5 港元/股，此后則一路下跌。

        一言以蔽之，報表合并的是獵豹移動的收入和凈利潤，而不是其市盈率。獵豹移動的年增長率超過 100%，而網絡游戲和 WPS 平穩增長，增長率不到 40%，那么分拆前后，對金山軟件的估值，或許是 50 倍 PE 和 20 倍 PE 的區別，除非在金山軟件現有部門中，又培育出一個新的“獵豹”脫穎而出，金山的股價才能重拾增長勢頭。

        獵豹移動分拆上市之后，金山軟件手中尚有西山居、WPS 和金山云三大業務。被證明有能力出好作品的西山居，擁有小米、獵豹和迅雷三大推廣渠道，然而“12 款手游均告失敗”的擔心揮之不去。WPS 依靠政府訂單和免費策略占領移動端，側面撼動微軟壟斷地位，但 iOS 版上的決策性失誤，導致錯過了最佳的發展時期。金山云剝離金山快盤個人版，專注企業市場，2014 年切入的游戲云表現耀眼，不過，金山云仍屬于燒錢階段，未來格局有待觀察。

        最最關鍵的爭議，在于掌舵者。如果說金山軟件的華麗轉身在于雷軍魅力，獵豹移動的突圍則由傅盛色彩推動，而沿著既定的移動互聯網戰略前進的 WPS、西山居、金山云，似乎尚缺乏一位旗幟更加鮮明的領導者。

        ——金山云，何去何從？

        2012 年 1 月，金山軟件拆分金山快盤業務，成立獨立子公司金山云。金山快盤自 2010 年推出至今己滿 3 年，官方數據顯示，截至 2014 年 4 月，金山快盤個人版用戶已突破 4500 萬，日活躍用戶數達到數百萬。此時，金山云包括兩部分：金山云存儲平臺和金山快盤。

        在金山內部，金山云也被當做創業公司，對外融資。2012 年 11 月 30 日，金山軟件與小米科技達成一項股權出售協議，金山旗下子公司金山云，將以 182 萬美元的價格將 9.87% 的股份出售給小米（以每股 0.02 美元向小米發行及出售 9100 萬股股份，2012 年估值 1843.97 萬美元），完成交易后，金山、小米以及金山云管理層，分別持有金山云 72.56%、9.87% 和 17.57% 的股份。

        2013 年 8 月 13 日，金山云宣布完成 2000 萬美元A輪融資，由尤里·米爾納（Yuri Milner）旗下基金領投。米爾納為俄羅斯著名投資人，掌管 DST 及另外一家基金。其中 DST 注重晚期投資，曾三次投資 非死book，也投資過小米科技；而后者更關注早期投資，曾投資京東商城，金山云也是由這家基金投資。不過這家基金的持股比例并沒有被披露，金山云股 權結構不會發生根本性的變化，金山軟件依然保持著金山云的股權控制。

        目前，金山云仍處于燒錢階段。2012 年前三季度，金山云凈虧 1800 萬元左右，2013 年虧損 6100 萬元。2013 年初接任金山云總裁的王育林分析，金山云存儲平臺是金山云盈利周期最短的業務，金山快盤企業版次之，而金山快盤個人版需要的盈利時間最長。

        金山快盤個人版的營收來自兩部分：付費用戶和廣告。金山快盤向個人版提供 15GB 的免費空間，超過這一容量需要購買空間券，10GB 一年的費用在 40 元左右。王育林在 2013 年初預計，當金山快盤個人版的用戶數達到 1 億，而付費用戶比例超過1% 后就能實現盈利。按照平均每用戶 40 元的消費，金山快盤個人版營收大概達到 4000 萬元才能夠抵消投入成本。然而，現在的個人云動輒 100G 的存儲空間，金山快盤個人版顯然沒有優勢。2013 年 8 月，金山云宣布金山快盤個人版推出“100G 空間永久免費”計劃。很顯然，王育林先前計算的 4000 萬元收入的盈虧平衡點也無法達到。

        在重新確定平臺服務基礎提供商的定位后，金山云開始剝除最難盈利的 2C 業務。2014 年 9 月，金山快盤個人版以 3300 萬美元售予迅雷，當時快盤用戶數已超 1.2 億。

        另一方面，2014 年初切入的游戲云，表現耀眼。2014 年上半年，中國手游市場規模達 117.8 億元，手游用戶 4.48 億，預計 2014 年市場規模在 280 億到 300 億元左右；到 2017 年上半年，手游市場份額有可能達到 1000 億元。王育林在 2014 年 10 月 10 日 GiTC 大會的演講中指出云架構對游戲的重要性，他舉例說，一款 DAU（日活躍用戶）達到 20 萬的游戲，能有一個月上千萬的流水，通常過了 15 天仍沒看頭就要回爐。但是，為實現這 20 萬 DAU 需要自建服務器，投入至少 300 萬元，而且時間也要至少 3 個月，而 3 個月后，游戲的生命周期都已經過了。而國內目前真正能給游戲研發團隊提供專業底層云架構的服務商不超過 5 家。金山游戲云借助于小米和 7k7k 等“雷軍系”的游戲分發商，勝算較高。若將快速增長的小米用戶導入云服務，金山云也能實現用戶的快速增長，不過，尚未有盈利時間表。除了游戲云，WPS 快速增長的移動端月活躍用戶也能快速導入金山云。

        小米與金山云之間頻密的互動往來，令小米加強了對金山云的控制力，未來也不排除金山云與小米云合二為一。2014 年 8 月 21 日，小米通過 Apoletto Limited 收購金山云 1.61688 億股優先股，收購完成后，小米將持有金山云約 20.76% 股權，金山軟件持股 63.83%。金山云公司同意授予金山軟件和小米公司認股權證，允許這兩家公司以 0.0742 美元/股的行使價分別認購不超過 2494.8 萬股（總代價約 200 萬美元）和約 1.62 億股（總代價 1200 萬美元）金山云優先股。認股權證的有效期是自 2014 年 8 月 21 日起的 18 個月內。

        未來，小米公司有望最多持有金山云集團 30.06% 股權，而金山軟件對金山云的持股比例將下降至 56.34%。而如果雙方都行使認股權，屆時對金山云公司的持股比例將變成：金山軟件持有 57.18%，小米公司持有 29.48%。若僅金山軟件行使認股權利，屆時金山軟件的持股比例上升為 64.61%，而小米公司的持股比例下降為 20.31%。

        ——金山軟件會成為雷軍棄子嗎？

        答案自然是否定的。金山軟件作為雷軍的“四駕馬車”之一，其位置不可撼動。

        其一，金山軟件是雷軍用情最深的地方。1992-2007 年，雷軍一直奮戰在金山，由于無法真正施展抱負而選擇“退隱”3 年。2010 年 4 月，他帶著對移動互聯網的深刻感悟，創立了移動互聯網最重要的總入口——智能手機，即小米，而后又在求伯君和張旋龍的說服下，回歸金山以移動互聯網的基因 改造金山軟件。

        其二，從股權和業務的相互滲透來看，小米和金山軟件的聯系更加緊密。小米已經入股金山軟件旗下子公司金山云、金山辦公和獵豹移動，未來小米與金 山各大主要業務部門的整合將進一步深化。金山個人云售予小米也入股的迅雷，同樣是雙贏。有“很深的商業考慮”，“周教主”如是評價。

        其三，獵豹移動的清理大師、電池醫生和仍在金山軟件內部的 WPS，都有入口的價值。放著已經積累大量用戶的移動端丟棄不用，似乎實在沒有任何理由解釋得通。

        雷軍身家大盤點

        金山軟件、歡聚時代、獵豹移動和迅雷，被稱為雷軍的“四駕馬車”。以 2014 年 10 月 27 日的股價和匯率計算，雷軍通過“四駕馬車”控制的財富總值 15.45 億美元。

        獲得雷軍 100 萬美元天使投資的歡聚時代，在多輪融資過程中，投資價值被各路機構挖掘，這款免費的語音軟件用于網絡主播，90% 收入來自音樂主播、游戲主播和各種會費。2014 年 10 月，其市值超過 40 億美元。上市之初，雷軍持有歡聚時代 2.1524 億股，占比為 23.8%。2014 年 2 月 14 日公告顯示，雷軍持有 2.1489 億股，持股比例降為 19.4%。雷軍的這筆投資賺得盆滿缽滿，為其新增近 10 億美元的財富。

        迅雷招股書顯示，小米通過旗下投資公司 Xiaomi Ventures Limited 持有迅雷 27.2% 股份，為最大股東，金山軟件持有 12.2% 股份，迅雷 CEO 鄒勝龍和總裁陳浩分別持有 12.6% 和5%。雷軍通過小米和金山軟件總共持有迅雷 39.4% 的股份，對迅雷的控制力超過迅雷所有董事和高管，后者持有迅雷 34.5% 的股份。相當于雷軍個人對迅雷的持股至少在 9.96%（=27.2%×30%+12.2%×14.79%）。小米聯合創始人洪峰、王川已加盟迅雷董事會，加上金山軟件 CEO 張宏江，“雷軍系”在迅雷董事會已占有 3 席。

        在獵豹移動上市前，雷軍通過金山軟件持有其 4.7% A 類普通股，54.1% B 類普通股，總計 53.5% 投票權，獵豹移動上市后持股降為 47%。相當于雷軍個人持有獵豹移動 6.95% 股權（=0.47*0.1479）。獵豹上市過程中，小米、百度和金山軟件作為基石投資者投資 5000 萬美元，股權比例尚小，未計入雷軍持股。

        另外，雷軍個人及通過其全資子公司持有金山軟件 14.79% 的股份。

        下“金蛋”的小米

        雷軍手中目前最響當當的招牌，當然非小米莫屬。2012 年 5 月金山軟件向港交所披露的文件顯示，其持有小米 30% 以上已發行股份。

        在雷軍的親自調教之下，小米的估值火箭般提升。2010 年底融資時估值 2.5 億美元，2011 年底估值 10 億美元，2012 年 6 月底估值 40 億美元，2013 年 8 月估值 100 億美元（附表）。如今小米估值已經在 300 億美元以上。2014 年 3 月傳聞騰訊 20 億美元入股小米，小米的估值飆升到 309 億美元。不過，隨后雷軍否認了騰訊入股小米。另據 iSuppli Corp. 中國研究總監王陽微博透露，小米最近剛融完一輪資，估值高達 400 億美元。

        雷軍系的整合與延伸

        “專注、極致、口碑、快”。

        這 7 字箴言是雷軍浸淫互聯網近 10 年的感悟精華所在。而 2010 年 4 月 6 日成立的小米則是雷軍用這套思維武裝的杰作。從最初的手機系統到手機再到平板，從電視到盒子到路由器再到智能配件，雷軍將小米模式包裝成“蘋果 +非死book”，試圖打通“軟件+硬件+服務”的全產業鏈。

        對金山軟件的改造，是雷軍踐行 7 字箴言的另一個經典案例。2011 年 7 月雷軍正式回歸金山軟件，即刻啟動改革。在“雷軍溢價”的不斷催化下，此次改革最終以金山軟件股價暴增 10 倍以及獵豹移動的分拆上市而完美收官。

        隨著雷軍將更多的精力放在其生態系內的核心小米身上，金山軟件的“雷軍溢價”正在不斷減弱。不過，從全局來看，“雷軍系”的整合預期也愈發強 烈。以小米為頂層，金山軟件、歡聚時代、迅雷、獵豹移動“四駕馬車”為中堅，20 多家所投資公司為群落的“雷軍系”，不論是股權還是業務，均開始相互滲透。小米入股獵豹移動、西山居、金山云的股權，金山云的快盤個人版剝離給迅雷，雷軍 所投資的多看和瓦力整合進入小米。未來，金山云和小米云的合一，小米與金山軟件的進一步整合，一切皆有可能。

        一手打造了聯想的柳傳志曾這樣評價小米模式：“小米幾乎也是屬于不可復制的模式，必須得雷軍這人按什么方式做才能做出來，小米的運營成本非常低，非常低就是直接控制幾個層面，而不是用多層級的管理方式，使得運營成本降低。”

        不過，隨著小米的戰線愈拉愈長，難免讓人擔心，競爭對手總會找到小米帝國的薄弱點，進而一舉擊破。

        首先，小米手機正受到來自華為和魅族等競爭對手的夾擊。小米率先以低價優質迅速捕獲絲用戶群，隨后加入競爭的華為和魅族，尤其是華為，大有趕超之勢。這對于以手機為核心的小米帝國，無疑是極大的挑戰。

        其次，小米的內容端架構需要進一步加強。2014 年 2 月小米科技全資控股瓦力網絡，將米聊、游戲、視頻等多個業務整合，組建“小米互娛”，由原麒麟游戲 CEO 尚進出任小米互娛總經理。小米互娛的人員結構也包括瓦力網絡、米聊團隊及部分原麒麟游戲員工。“雷布斯”顯然已經開始著手鞏固小米帝國的薄弱環節。（虎嗅 注：《新財富》發布此文時，小米宣布引進陳彤，給他 10 億美元去進行內容建設。）

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